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当前经济易上难下,无需过度悲观 2017/6/26 8:43:34  

一周评点

当前市场对下半年经济下行的预期较为一致,但在2016年的复苏后,房地产实现了去库存,产能过剩行业实现了去产能,企业的资产负债表已经得到修复,经济处于易上难下的状态。全球来看亦是如此,美国经济在消化了长期利率上升的影响后,下半年也有再度向好的可能。下半年需要关注社融的增长情况,因为金融去杠杆背景下更需要维持实体经济稳定,增加金融对实体经济的支持力度。5M2跌破10%,与两会设定的目标差距较大,下半年社融和信贷增速可能有所回升。

市场层面,本周银行间资金面宽松,短期回购利率和中期的同业存单发行利率均有所回落,国内收益率曲线的期限利差进一步修复。海外市场方面,全球汇率和长债利率维持震荡走势,资金总体上持续流入新兴市场股市;债券市场隐含的通胀预期有企稳迹象,但美欧期限利差再度回落。

一周观察

l   中国经济景气易上难下,关注社融变化。当前市场对下半年经济下行的预期较为一致,主要基于高压调控下房地产销量开始放缓、政府从去年四季度开始收缩战线导致基建投资的后劲也有所不足、去年同期高基数效应的影响。但事实上,当前中国经济处于易上难下的状态,这是因为2016年以来企业部门的资产负债表确实得到了改善,房地产实现了去库存,产能过剩行业实现了去产能,短期内经济很难再陷入2014-15年的通缩恶性循环当中。存活下来的企业都非常理性,企业部门没有犯错,这与2009-11年显著不同。此外,去年同期高基数带来的同比增速回落也不等于企业盈利能力的恶化。二季度经济小幅回落后,下半年需要关注社融的增长情况。金融去杠杆背景下更需要维持实体经济稳定,增加金融对实体经济的支持力度。5M2跌破10%,与两会设定的目标差距较大,下半年社融和信贷增速可能有所回升。

l   欧元区经济景气延续高位,美国经济现企稳迹象。6月欧元区经济景气延续高位,其中制造业PMI升至57.3(0.3),再创20115月以来新高,结构上德国制造业景气略降但法国大幅上升;但是,6月欧元区非制造业PMI降至54.7(1.6)。美国方面,6月制造业PMI企稳的概率较大,目前公布的三个地区制造业指数中二升一降,但Markit美国制造业PMI预览值进一步降至52.1(0.6) 。美国房地产市场仍处于复苏通道,5月新屋及成屋销量均好于预期,6月以来MBA按揭贷款购买指数也再创2010年以来新高,表明房地产市场已经基本消化了利率上升的负面冲击。

l   财政存款投放,银行间资金面大幅宽松。本周央行公开市场净回笼600亿元,但由于财政存款大幅投放,资金面非常宽松。周五银行间全部回购加权利率为2.98%(10bp),银行间1天和7天回购利率分别为2.81%(14bp)3.08%(31bp)。同业存单方面,经历了前两周的密集发行后,银行对资金的需求已经基本饱和,本周同业存单净发行量仅69亿元。银行进一步调低存单发行利率,周五全国性股份制银行1M3M同业存单发行利率为4.6%(28bp)4.51%(28bp)6M1Y同业存单发行利率分别为4.58%(17bp)4.60%(14bp)

l   人民币汇率进一步贬值。本周人民币汇率继续走弱,周五美元中间价升至6.8238(0.36%),在岸USD/CNY收于6.8387(0.36%)USD/CNH收于6.8363(0.35%),离岸汇率与在岸汇率基本持平。本周人民币贬值幅度与其他新兴市场货币基本相当,但高于欧元,导致人民币汇率指数下跌0.13%。值得注意的是,6月以来在岸市场USD/CNY16:30收盘价位于中间价之下的交易日占比仅为6.3%=1/16),而今年1-5月的这一比例为26.8%=26/97),这表明央行的“逆周期因子”与市场的“顺周期行为”博弈仍在继续。不过目前离岸市场贬值的预期也较低,本周离岸市场人民币资金利率进一步回落,离岸USD/CNH的远期汇率升水也大幅下降。

l   短端利率下行,收益率曲线陡峭化。一级市场热情仍然较高,7年国债发行利率低于预期;本周政策性金融债加权平均认购倍数由3.88倍降至3.67倍,但仍属较高水平。二级市场方面,受益于回购利率和同业存单利率下行,本周短期债券收益率进一步下行。1年期收益率降至3.51%(9bp)1年金融债利率下行13-15bp;但长债利率在周一触底后回升,全周仅小幅下行,周五10年国债和国开债活跃券收益率分别收于3.54%(3bp)4.19%(4bp) 。衍生品市场方面,十年国债期货09合约冲高回落全周上涨0.08%,在岸5年期以7天回购利率为基准的互换利率降至3.75%(6bp)

l   通胀预期企稳,美国长债利率低位震荡。汇率市场延续震荡走势,本周美元指数上涨0.1%MSCI新兴市场货币指数下跌0.4%,商品货币整体下跌0.7%,亚洲新兴货币下跌0.2%。利率方面,美欧长债利率延续低位震荡,10年美债和德债利率收于2.14%(1bp)0.26%(2bp) ;但期限利差再度压缩,美国10/2年国债期限利差降至80bp(3bp)。商品市场方面,库存和供给因素推动国际油价再创新低,但有色金属表现强势,国内黑色金属也企稳反弹。映射到通胀上,此前持续下降的通胀预期本周触底后企稳,10年美国TIPS国债隐含的通胀预期升至1.71%(3bp)

l   外资再次流入亚洲新兴市场。尽管本周亚洲新兴市场货币对美元贬值,但海外资金再次净流入,亚洲七个新兴市场股市的外资由净流出2亿美元转为净流入7亿美元。本周新兴市场股市的整体表现也好于发达市场。